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洪灏? 系思睿集团首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事

本文首发于《投资报》 2025.02.19

近日在彭博的访谈中，围绕DeepSeek ，以及最近市场的反弹和其持续性
，分享了最新观点 。

洪灏表示，最近我们迎来了一波不错的反弹；

但是 ，值得注意的是
，要从情绪性的反弹变成持续性的“长牛”，我们还有许多问题需要处理
。

就过去10年而言 ，上市公司整体的每股收益几乎没有太大变化，股票的涨跌更多地来自于估值倍数的变化。

而本轮的反弹背后
，同样是市场情绪在作用，是由“DeepSeek时刻 ”带来的市场情绪的回暖 。

洪灏对近日在京召开的企业座谈会分享了自己的看法 ，他认为
，来自这些会议的信号可能是非常短暂的
。

从某种程度上来讲，当下的中国比以往任何时候都更需要私营部门的蓬勃发展。

洪灏表示 ，要助力私营部门增长
，首先必须使其能够从银行系统中获得足够的信贷支持 。

长牛需要盈利的增长

而非单纯估值倍数的变化

问：近期，中国市场的波动很大 ，你认为这是否能够支撑起一个可持续的反弹？

洪灏：我们在最近已经看到了一个非常不错的反弹
。

但想要让市场出现一个真正持续多年的上升趋势
，我们还有很多事要做。

目前我认为，市场上的很多人依然非常注重中国经济的基本面问题 。

比如 ，盈利的增长缺乏可持续性
。

我们看到
，过去10年，中国市场的每股收益基本上是一成不变的。

因此 ，股价水平的变化基本上是估值倍数变化的结果 。

如果我们真的想要一个可持续的长期牛市，那么我们必须有一个可持续的增长模型。

DeepSeek

商业模式尚不明晰

问：很多人对于DeepSeek的前景充满了乐观
，期待它作为成本更低的大模型，能够令中国在科技革命中引领市场 ，对于这种期待你怎么看？

洪灏：目前大家对于DeepSeek的前景
，报以非常乐观的态度
。

我也认为DeepSeek做得很好，它打破了美国的技术霸权和封锁。

不过 ，话虽如此
，我们仍然很难从DeepSeek中看到可能的盈利机会，或者说商业模式 。

我们都知道 ，中国人是出了名的不愿意为软件付费
。

如果回顾90年代
，Windows刚刚进入中国市场的时候，

市场上大概95%-99%使用的系统都是盗版的 ，直到大约2010年-2015年
，情况才有所改善。

所以，目前而言 ，它很难实现盈利 。

我认为现在仍然处于非常早期的阶段，虽然这是一个巨大的突破
，但暂时看不出好的盈利模式
。

来自会议的信号

可能是非常短暂的

问：这一次座谈会，多家民营科技企业的领军人物出席 ，你认为
，这种做法是否在某种意义上等同于某种官方背书？

洪灏：2018年11月，我们曾经有过类似的会议 ，当时是在贸易战最严重的时刻。

中国市场直到2019年1月才见底 。

这告诉我们
，来自这些会议的信号，可能是非常短暂的
。

而且在2月17日 ，如果你看市场的反应
，

其实香港市场的涨势是很强劲的，但到最后收盘 ，却回吐了很多涨幅。

同样
，昨天表现最好的板块其实是国企，而私营部门 ，出于某些原因，反而表现得略微落后 。

我们正面临

一个强阻力位

问：我猜你可能认为
，到目前为止，这些市场上的兴奋情绪还不足以扭转中国广泛的经济困境 ，比如房地产
。那么还能从政策角度做些什么
，来改变市场的思维方式？

洪灏：你说得对，我觉得目前这个技术性反弹是情绪变化的结果。

因为“DeepSeek时刻
”确实“唤醒”了中国的投资者 ，让他们意识到未来的可能 。

此前
，中国科技板块的估值已经低迷了很久，

所以 ，一些外国投资者也在为短期的交易机会而购买中国的股票。

这也是过去一个月左右反弹的原因
。

现在我们正面临着一个强阻力位
，

这是一个关键的技术点位，我们的技术指标也正面临着强阻力。

因此 ，要让市场从现在的点位继续大幅上涨
，我们还有很多事情需要做，很多政策需要出台 。

两会即将在3月份到来 ，我们拭目以待
。

要复制DeepSeek成功

有形的手不应强加干预

问：你总是很谨慎的，我觉得很有趣的是
，现在将这些科技企业的领军人物推到台前，这与中美间的贸易局势紧张或未来几年可能加剧的竞争有关吗？

洪灏：我认为 ，在某种程度上
，现在的中国比以往任何时候都更需要强大的私营部门。

政府确实在某种程度上试图帮助私营部门 。

但话说回来，过去几年 ，真正强大的反而是国有企业
，资源也在流向国有企业
。

出于考核等机制问题，商业银行更多地向国有企业而非私营企业提供贷款。

私营部门并没有得到足够的信贷支持 。

如果我们真的想要帮助私营部门增长 ，那么
，必须得想办法令其在银行系统中获得足够的信贷支持
。

现在，以DeepSeek为例 ，创始人梁文锋其实是对冲基金出身
，本身身价不菲，愿意为研发投入资金。

而且 ，我们也知道，幻方是一家量化对冲基金公司
，他们一直在利用人工智能算法来进行交易，在中国市场中赚到了很多钱 ，取得了巨大的成功 。

所以我认为
，DeepSeek的成功带有某种偶然性——

它是创始人拿自己的钱来研发的案例，官方在其中的干预非常有限
。

因此我认为 ，要复制DeepSeek的成功
，的确需要这种不强加干预的做法。

需要展露出

更强的对于民企的接受度

问：我想了解一下你对阿里巴巴的看法，随着马云的回归 ，我们是否会看到阿里巴巴“命运 ”的逆转？

洪灏：阿里巴巴在过去几年其实做了很多工作
，

它实际上是中国AI的领头羊，很多人没有看到阿里巴巴在背后所做的努力 。

不过 ，即便近期有所反弹
，从高点到现在，阿里巴巴的股价仍然跌了50%以上。

大家需要看到这家公司盈利的增长 ，

并且，管理层如果能展示出更强的对于阿里巴巴乃至整个私营领域的接受度；

那么
，会更好地重新恢复人们对这一领域的信心
。

- 结语-

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